1. '금리 하락 = 수익 하락' 은 1차원적인 해석이라고 생각함. 처음엔 나도 그런줄 알았음, 그런데 Circle은 2025년 4분기에 reserve return rate가 68bp 내려갔는데도, 평균 USDC 유통량이 100% 늘면서 reserve income이 69% 증가했다고 직접 밝힘. 핵심은 금리 하나가 아니라 '금리 × 유통량'이라는 뜻
2. 수익 배분 구조도 고정이 아님. Circle 공시에 따르면 USDC가 Coinbase가 아니라 Circle 플랫폼이나 외부 생태계에 더 많이 쌓일수록 Coinbase에 지급되는 몫은 줄어듦. 실제로 2025년 9월 말 Circle 플랫폼 비중은 1년 전 2%에서 14%로 올라감. 즉 같은 금리여도 Circle 몫은 더 커질 수 있음.
3. 절대 금리 레벨도 아직 그렇게 낮지 않기도 함. 연준은 2026년 3월 기준 정책금리를 3.5~3.75%로 유지 중이며 금리 좀 내려오면 바로 수익 붕괴라고 말할 구간은 아니라고 생각함
4. USDC 수요도 계속 늘고 있는데, USDC 유통량은 2025년 초 450억달러 이상이었고, 2025년 말 753억달러, 2026년 4월 2일 기준 771억달러까지 증가함. 시장 소음과 별개로 공급은 계속 커지고 있긴 함
5. Coinbase 계약도 올해 8월 종료되는디, Circle 연차보고서상 이 협업 계약은 2023년 8월 시작된 3년 term이고, 만기 전 수정 논의를 하겠지만, 이미 스테이블 시장이 커진 상황에 이전처럼 coinbase에 대부분 유리한 구조를 유지시키지는 않을 거라고 생각함.
결론: USDC 유통량이 늘고, 배분 믹스가 개선되면 금리가 일부 내려도 이익 구조는 충분히 더 좋아질 수 있음