삼성전자(SEC)는 최근 하향 조정된 컨센서스 추정치에 부합하는 3Q26 잠정실적을 공시했습니다. 당사는 '더 높은 수준이 더 오래 지속되는(higher for longer)' 업사이클을 지지해 왔으나, 주가 흐름은 시장이 향후 12~18개월간 메모리의 이익 창출력을 과소평가하고 있음을 시사한다고 판단하며, 당사는 3Q26 실적이 그 기간의 바닥이 될 것으로 봅니다. 3분기 실적 컨퍼런스콜을 앞두고 주가가 27E 실적을 반영하기 시작하는 가운데, 투자자들은 EPS 상향 여력(즉, 추가적인 HBM 펀더멘털 개선 근거), 현금 배분 계획(즉, 주주환원/M&A), 그리고 27/28E 수급(S/D)에 대해 더 낙관적으로 전환할 수 있는 추가 신호(즉, MUSE로 인한 CPU 수요 상방)를 주시할 것으로 예상합니다. 당사는 SEC 주가가 견조한 이익 성장(JPMe: 26-28E EPS CAGR 35%)과 함께 점진적으로 상승할 것으로 예상하며, 동 종목에 대해 긍정적인 시각을 유지합니다.
대체로 컨센서스에 부합한 3분기 실적. SEC의 3Q26 잠정 영업이익 107.4조원은 최근 하향 조정된 컨센서스(BBG 기준 최근 28일간 -4%)에 대체로 부합했으며, 이는 주로 환율(F/X) 역풍과 인건비 충당금 때문으로, 당사는 이러한 요인들이 충분히 예고되었던 것으로 판단합니다(3분기 프리뷰 보고서). 부문별로는, 3분기 DRAM/NAND ASP가 5%/8%의 B/G(비트 그로스)와 함께 당초 당사 예상치인 17%/12% 상승(DRAM 대비 NAND의 상승 여력이 더 큼)을 상회하는 추세를 보이며 DS 부문 영업이익 100조원 이상을 견인한 것으로 예상합니다. JPMe와의 5% 영업이익 격차를 고려할 때, 메모리 마진이 당사의 보수적인 마진 가정(JPMe: 3분기 DRAM/NAND OPM 77%/70%) 대비 예상보다 양호했던 것으로 판단합니다. LSI/파운드리 사업의 경우, 4나노 HBM 로직 다이 매출 확대로 매출은 전분기 대비 개선되었을 것으로 보지만, 테일러 팹 설비투자 부담과 인건비 충당금으로 인해 이익은 적자에 머물렀을 것으로 예상합니다. 세트 사업의 경우, 주요 고객사의 플래그십 스마트폰 출시 계절성에 따라 DP 실적은 전분기 대비 개선되었을 것으로 예상하나, DX 부문 실적은 수익성을 압박하는 지속적인 메모리 원가 역풍으로 인해 악화 폭이 확대되었을 것으로 예상합니다.
3분기 실적 컨퍼런스콜을 앞둔 주요 논쟁점. 당사는 '더 높은 수준이 더 오래 지속되는' 메모리 업사이클을 지지해 왔으며, 투자자들과의 논의에 따르면 대다수가 향후 12~18개월간 메모리 실적을 견고한 구도에 놓이게 하는 견조한 메모리 수급을 잘 인지하고 있는 것으로 보입니다. 반면, 당사는 27E P/E 4배 미만에서 드러나듯이 주가가 메모리 다운사이클(28E 또는 그 이후)과 미미한 주주환원 상방을 예상하는 약세 시나리오(보고서)를 계속 반영하고 있다고 판단합니다. 3분기 실적 컨퍼런스콜을 앞두고 투자자들은 다음 사항을 주시할 것으로 예상합니다. 1) EPS 상향 조정 여력(즉, 16단 HBM4E 퀄 업데이트(링크), 2027E HBM4 ASP 상방, 27/28E 블렌디드 메모리 가격에 대한 LTA의 영향, LSI/파운드리 수주 업데이트 등 HBM 펀더멘털 개선 근거), 2) 경영진의 현금 배분 계획(즉, 설비투자, 자사주 매입/소각을 통한 주주환원 또는 잠재적 M&A), 3) 27/28E 메모리 수급 전망에 대해 점진적으로 더 긍정적으로 전환할 수 있는 신호(즉, 2030년까지 확대된 메모리 주문 가시성 또는 CPU와 같은 새로운 수요 동인)입니다. 당사는 HBM ASP 협상이 27E에 가장 직접적인 EPS 상향 조정 요인이 될 것으로 보며(시장 기대치 $4+/Gb vs. JPMe: $3.1/Gb), 주주환원 관련 코멘트는 3개년 주주환원 정책이 갱신되는 4Q26 실적 컨퍼런스콜(2027년 1월)에서 보다 구체적으로 설명될 것으로 봅니다.
연말/1H27을 향한 촉매. 당사는 3분기 실적이 향후 12개월간 바닥이 될 것으로 보지만, 시장은 주주환원으로 이어질 이익 창출력에 대해 다소 회의적인 것으로 판단합니다. 이를 감안할 때, 현재의 약세 심리를 반전시킬 수 있는 촉매는 다음과 같다고 판단합니다. 1) 2026년 10월/2027년 1월 CSP들의 AI 하드웨어 설비투자 가이던스 업데이트, 2) 디스펙(de-spec) 속에서의 HBM TAM 성장 및 탑재량 증가 가속 여지(특히 고객 맞춤형 HBM/ASIC 고객으로부터), 3) 메모리의 새로운 수요 동인(즉, 가상 샌드박스를 활용하는 MUSE가 메모리 수요에 미치는 영향), 4) 주주환원 업데이트, 5) AI 랙 내 광(optical) 혁신 속에서 메모리의 역할, 6) 향후 수년간 LTA 비중 확대에 따른 실적 영향입니다.