TD Cowen은 오라클의 데이터센터 용량을 GW 단위로 추적하는 새 운영 모델을 공개하고, 투자의견 매수와 목표주가 240달러(CY28E P/E 약 18배)를 유지했습니다. 모델에 따르면 오라클의 가동 용량은 FY26 말 약 2.6GW에서 FY31 말 약 21.5GW로 연평균 52% 늘어납니다. 이 중 GPU 용량은 1.0GW에서 13.3GW로, CPU 용량은 1.6GW에서 8.3GW로 확대됩니다. GW당 연매출을 105억~115억 달러로 가정하면 OCI 매출은 FY26 181억 달러에서 FY30 1,680억 달러, FY31 2,130억 달러로 증가합니다. FY30 추정치는 작년 가이던스 1,660억 달러를 소폭 웃돕니다. TD Cowen은 GPU 임대가격 상승, 부품 가격 전가, 고효율 가속기 도입 가능성을 고려하면 이 가정이 보수적이라고 평가했습니다.
설비투자는 FY27과 FY28에 약 940억~950억 달러로 정점을 찍은 뒤 FY29에 약 570억 달러로 크게 줄어들 전망입니다. 애빌린, 섀클포드, 뉴멕시코, 위스콘신, 미시간 등 스타게이트 대형 사이트 구축이 마무리되기 때문입니다. 이에 따라 FCF는 FY27 마이너스 313억 달러, FY28 마이너스 165억 달러를 거쳐 FY29에 302억 달러(마진 16%)로 흑자 전환합니다. FY29 컨센서스가 마이너스 60억 달러라는 점에서 시장과 가장 크게 갈리는 대목입니다. FY31에는 총매출 2,720억 달러에 FCF 마진 19%를 예상했습니다.
자금 조달 측면에서는 2Q27~FY28 누적 현금 소진이 약 460억 달러로 추정됩니다. 1Q27 말 보유 현금 약 360억 달러에 CY27 상반기까지 계획된 최대 200억 달러의 추가 차입을 더하면, 별도의 추가 자금 조달 없이 로드맵을 이행할 수 있다고 판단했습니다. 벤더 파이낸싱도 대안이 될 수 있다고 봤습니다. 1GW AI 데이터센터 기준 ROIC는 약 27%로, 경영진이 제시한 20% 중후반 목표와 부합합니다. OCI 매출총이익률은 신규 용량 온보딩이 몰리는 FY27~FY28에 약 30%로 저점을 찍고 FY31에 42%까지 회복할 것으로 전망했습니다.
주요 리스크이자 관전 포인트로는 세 가지를 들었습니다. 공급망 제약과 지역·주·연방 차원의 규제 반발로 인한 구축 지연, 백로그의 50% 이상이 묶여 있는 OpenAI 관련 뉴스, 그리고 10월 28일 애널리스트 데이입니다. 애널리스트 데이에서는 FY30 목표(매출 2,250억 달러, EPS 21달러)가 대체로 유지될 것으로 예상했습니다. 다만 FY29 FCF 흑자 전환과 추가 자금 조달이 필요 없다는 신호가 나오면 주가에 긍정적 촉매가 될 것으로 봤습니다. 바이트댄스, 텐센트, 알리바바 등을 중심으로 한 아시아태평양 지역의 임대 수요 증가는 추가 업사이드 요인으로 꼽았습니다.
TD Cowen은 FY26~FY31 총매출 연평균 32%, EPS 연평균 30% 성장을 전망하며 매출과 FCF에서 컨센서스를 상회하는 추정치를 제시했습니다. 현재 밸류에이션(CY28E P/E 약 10배)은 CY28 이후의 성장, 마진, FCF 개선을 반영하지 못하고 있어 장기 투자자에게 매력적인 기회라고 평가했습니다.