당사는 9월 14~18일 아시아 지역 투자자들과 미팅을 가졌습니다. 투자자들은 전반적으로 펀더멘털에 대해 강세 시각을 보였지만, 다수가 밸류에이션에 대해서는 신중한 입장을 나타냈습니다. 장기적으로 당사의 중점 종목은 순서대로 어드밴테스트(6857; 비중확대)와 토쿄 일렉트론(8035; 비중확대)이며, 그다음으로 키옥시아 홀딩스(285A; 비중확대; 제이 권과 공동 커버)와 JX 어드밴스드 메탈스(5016; 비중확대; 야스히로 나카다와 공동 커버)입니다. 단기~중기적으로는 SCREEN 홀딩스(7735; 비중확대)에도 주목하고 있습니다. 논의는 세 가지 사항에 집중되었습니다. (1) 어드밴테스트의 SoC 테스터 사업 전망, (2) 전공정 장비 업체들의 가격 인상 실현 가능성, (3) 키옥시아의 촉매(주주환원 및 SLC)입니다. 위 종목들뿐만 아니라 디스코(6146; 중립)와 닛토보(3110; 비중확대)의 주가 약세 이유(전자는 HBM 사양 하향 우려, 후자는 증설 발표 및 가격 조치의 시기와 관련)와 레이저텍(6920; 중립)의 수주 동향에 대한 관심도 높았습니다. 9월 11일 코닝(조셉 카르도소 커버)이 디스플레이 유리 가격 인상을 발표한 이후, AGC(5201; 중립)와 니혼 덴키 가라스(5214; 비중확대)에 미치는 영향도 주목을 받았습니다. 세부 내용은 다음과 같습니다.
WFE 시장: 당사의 WFE 시장 전망치는 CY2026 1,630억 달러(전년 대비 +31%), CY2027 2,250억 달러(전년 대비 +38%), CY2028 2,630억 달러(전년 대비 +17%)입니다(자세한 내용은 9월 11일 자 보고서 참조). 당사 전망에 대한 반론은 거의 없었으나, 일부 투자자들은 (1) TSMC 설비투자의 추가 증가, (2) 테라팹 설비투자 증가에 대한 기대, (3) WFE 가격 상승에 따른 추가 상승 여지를 기대했습니다. 3개월 전의 논의는 메모리 반도체 투자가 중심이었으나, 현재는 관심이 로직 반도체 및 파운드리 투자로도 점차 옮겨가고 있는 것으로 보입니다.
전공정 장비: 장기적으로 당사는 토쿄 일렉트론(8035; 비중확대)에 주목합니다. 그 이유는 (a) WFE 시장 전망을 상회할 가능성이 높은 장비 유형(식각기, 증착, EUV 코터/디벨로퍼 등) 시장에서의 강력한 입지, (b) 가격 인상에 대한 적극적인 자세(엔화 표시 매출로 인해 엔화 약세의 수혜를 받지 못하며, 당사는 FY2026 4분기에 5% 가격 인상을 반영하고 있습니다), (c) 재고 평준화 조치를 통해 확보한 강력한 공급 능력 때문입니다. 2분기 실적 발표 시 공개될 토쿄 일렉트론의 연간 가이던스에 대한 기대치는 높아진 것으로 보이지만(당사가 대화한 많은 투자자들은 1.00~1.15조 엔을 예상하고 있으며, 당사 추정치는 1.06조 엔, 전년 대비 +70%입니다), 중기 성장에 대한 기대는 여전히 유효합니다. SCREEN 홀딩스(7735; 비중확대)의 경우 1분기 실적 부진의 여파가 남아 있어 강세 시각을 가진 투자자는 많지 않았습니다. 당사는 이 부진이 펀더멘털 요인이라기보다는 시기적 요인이었다고 판단합니다. 1분기를 저점으로 2분기 이후 이익이 전분기 대비 증가할 것으로 예상합니다. 특히 하반기에 파운드리 수요가 증가할 것으로 예상합니다.
어드밴테스트(6857; 비중확대): 어드밴테스트는 투자 기간과 관계없이 매우 높은 인기를 보였습니다. 1분기의 대폭적인 상향 조정을 감안해 GPU, ASIC, CPU별 SoC 테스터의 수요와 모델링 방법, 그리고 세미콘 타이완에서 화제가 된 CPO 테스터에 대한 관심이 높았습니다. 당사는 동사의 영업이익이 FY2025~28년 47%의 높은 연평균성장률(CAGR)로 성장할 수 있다고 봅니다. ASIC 및 CPU의 테스트 레시피에 따라서는 더욱 강한 성장도 그려볼 수 있습니다. CPO 테스터와 관련해서는 인서션 2(Insertion 2)의 유무가 논의 주제이지만, 인서션과 관계없이 V93000 기반의 솔루션을 제공할 수 있다는 점이 어드밴테스트의 강점입니다. 당사는 아직 광학 관련 수요를 추정치에 반영하지 않았으나, 이를 중기적 성장 동력으로 보고 있습니다. 당사는 TSMC의 웨이퍼 본딩 수율이 인서션 2의 유무를 결정할 것으로 판단합니다(자세한 내용은 여기).
키옥시아 홀딩스(285A; 비중확대; 제이 권과 공동 커버): 당사는 여전히 주가 밸류에이션이 상승하려면 LTA(장기공급계약)에 대한 신뢰도 개선이 중요하다고 봅니다. 또한 YMTC의 공격적인 증설로 인해 NAND 시장 전반의 수급 균형에 대한 우려를 표명하는 투자자가 많았습니다. 시장은 이러한 우려를 불식시킬 수 있는 강력한 증거를 중시하는 것으로 보입니다. LTA와 관련해 키옥시아는 2027년에 첫 다년 LTA를 도입할 계획이지만, 계약에 따른 안정적인 실적이 확인될 때까지 리레이팅에는 시간이 걸릴 수 있습니다. 수급 우려와 관련해서 당사는 HBM 보완/확장 사용 사례로서 키옥시아가 연말까지 일부 고객사를 대상으로 계획 중인 Super High IOPS 제품(GP 시리즈)의 샘플 공급에 주목합니다. GP 시리즈는 SLC 기반으로, 현재 주류인 TLC 대비 약 1:3의 용량 트레이드오프 비율을 의미할 수 있으며, 이는 중기적 수급 타이트닝 요인으로 작용할 수 있습니다. 당사는 키옥시아의 장기 성장과 경쟁 우위에 대한 강세 시각을 유지하지만, 밸류에이션 상승에는 시간이 걸릴 수 있습니다.
JX 어드밴스드 메탈스(5016; 비중확대; 야스히로 나카다와 공동 커버): 경영진은 6월 16일 InP 기판 생산능력을 7~10배 확대하는 계획을 발표했습니다. 이미 FY2030에 1,800억 엔 이상의 매출(현재 대비 약 3배 수준의 가격)과 약 50%의 영업이익률을 기대하는 투자자가 늘어나고 있습니다. 인듐 및 인 조달에 대한 우려는 3개월 전보다 낮아졌습니다(다만 당사는 조달 비용이 크게 상승할 것으로 예상합니다). 반도체 타깃 소재에 대한 수요 전망이 한층 높아지면서 실적 기대도 높습니다. 그럼에도 구리 중심의 기초소재 사업의 이익 비중이 높아지고 있어(FY2026 전체 영업이익의 65%, 당사 추정) 밸류에이션에 대한 견해는 엇갈렸습니다. SOTP 기반 밸류에이션에서 기초소재 사업에 약 10~20배의 P/E를 적용하는 투자자들을 자주 접했으며, 중앙값은 10배 초중반 쪽으로 치우쳐 있었습니다.
코닝의 가격 인상이 니혼 덴키 가라스(5214; 비중확대)와 AGC(5201; 중립)에 미치는 영향: 코닝은 9월 11일, 엔화 약세(엔화 표시 매출이지만 비용은 현지 통화 표시)에 따른 실적 압박과 인플레이션에 따른 비용 상승으로 인해 2026년 10~12월부터 디스플레이 유리 가격을 15% 이상 인상할 것이라고 발표했습니다(인상 폭은 제품 카테고리 등에 따라 상이합니다). 코닝은 과거에도 (1) 2021년 3월(소폭 인상), (2) 2021년 6월(소폭 인상), (3) 2023년 5월(+20%), (4) 2024년 7월(새로운 통화 기반 가격 체계 도입), (5) 2024년 10월(새 가격 체계에 따른 두 자릿수 인상)에 걸쳐 일련의 가격 조치를 시행한 바 있습니다. 가격 인상이 매번 전부 수용된 것은 아니지만, 니혼 덴키 가라스와 AGC도 비슷한 시기에 가격을 인상했습니다. 두 일본 기업은 아직 가격 인상을 발표하지 않았지만, 당사는 이를 FY2027에 걸친 잠재적 실적 상향 요인으로 봅니다. 디스플레이 유리 사업은 니혼 덴키 가라스의 전체 실적에서 큰 비중을 차지합니다. 당사는 FY2025 디스플레이 유리 사업 매출(약 1,400억 엔)이 전체 매출의 약 45%를, 이익은 전체 이익의 과반을 차지한 것으로 추정합니다. FY2026 영업이익 가이던스는 200억 엔(전년 대비 -41%)입니다. 가격 인상이 5%에 그치더라도 FY2027의 이익 증대 효과는 여전히 상당할 가능성이 높습니다. 7~9월에는 유지보수 비용 증가로 영업이익이 전분기 대비 감소할 것으로 예상하지만, 3분기를 저점으로 회복할 것으로 전망합니다.