총평
Citi는 2026 Global TMT 컨퍼런스에서 여러 IT 서비스 기업들을 만난 결과, AI가 IT 딜리버리를 바꾸는 최대 동인이라는 점을 확인했습니다. 생산성 개선은 실재하지만 상당 부분이 매출 디플레이션으로 이어지고 있으며, 인력 수에 연동된 매출 구조에서 고정 수수료 및 성과 기반 모델로의 전환을 가속시키고 있습니다. 단기적으로는 일부 레거시 업무에서 매출 압박이 발생하지만, 중기적으로는 인당 매출 효율과 마진 개선, 나아가 AI 구축 업무 확대로 이어질 수 있는 경로이기도 합니다. 경쟁은 심화되고 있는데 특히 애플리케이션 유지보수 영역에서 AI 기반 딜리버리 업체들이 진입하고 있으며, 소프트웨어 기업과 서비스 기업의 경계도 흐려지고 있습니다. 전반적인 수요는 여전히 부진하고 데이터 현대화 일부 영역에서만 지출이 확인되며, IT 서비스 예산은 토큰과 메모리 등 다른 기술 투자를 위한 재원 마련 과정에서 압박을 받고 있습니다.
핵심 테마
첫째, 고객의 구매 방식이 성과 중심으로 이동하면서 실행 리스크가 공급자 쪽으로 넘어가고 있습니다. 최근 아웃소싱 프로세스는 수년간의 절감액과 성과를 보장하는 구조로 설계되는 경우가 늘어, 공급자가 예상 생산성을 입찰가에 미리 반영해야 하고 계약 조건보다 더 효율적으로 수행해야만 초과 이익이 발생합니다. Citi는 공급자들이 AI 생산성을 사후에 회수하기보다 선제적으로 가격에 반영해야 할 것으로 봅니다.
둘째, 구조화되고 노동집약적인 업무가 가장 노출되어 있으나 전환에는 시간이 걸립니다. 애플리케이션 유지보수와 테스팅이 자동화 잠재력이 큰 영역으로 지목되었지만, 다년 계약과 조직적 관성이 제약으로 작용하기 때문에 급격한 절벽보다는 점진적 압력으로 나타날 전망이며, 계약 갱신과 리프라이싱이 AI 생산성이 산업 매출에 반영되는 속도를 좌우할 것으로 보입니다.
셋째, 기존 사업자 지위는 여전히 유효하지만 AI 네이티브 신규 경쟁자들이 등장하면서 자기 잠식적 혁신의 필요성이 커지고 있습니다. 소규모 응용 AI 기업들이 맞춤형 솔루션과 희소 인재, 매력적인 경제성을 앞세우고 있어, 핵심 질문은 대형 사업자의 소멸 여부가 아니라 노동집약적 서비스를 얼마나 빨리 제품화하고 상업 모델을 진화시킬 수 있는가로 옮겨가고 있습니다.
넷째, 차별화의 원천이 이동하고 있습니다. AI 모델 접근성 자체는 해자가 되기 어렵다는 것이 공통된 메시지로, Genpact는 프로세스 인텔리전스, EXLS는 독자 데이터와 워크플로우, CTSH는 산업 지식과 기술 역량의 결합, Kyndryl은 미션 크리티컬 인프라에 대한 이해를 각각 강조했습니다. 차별화는 기술 인재 확보에서 기업 운영 방식에 대한 이해로 옮겨가고 있습니다.
다섯째, 생산성 개선은 분명하지만 매출 영향이 핵심 쟁점으로 남아 있습니다. EPAM은 일부 엔지니어링 사례에서 20~40%의 생산성 향상을 언급했고, Genpact와 EXLS는 워크플로우 자동화를 확대하고 있습니다. 다만 고객이 낮은 가격과 빠른 납기, 더 많은 산출물 형태로 편익을 가져가기 때문에 벤더가 이를 전부 보유하지는 못합니다. 논점은 AI가 생산성을 높이는지가 아니라 공급자가 이를 얼마나 수익화할 수 있는가로 이동했습니다.
여섯째, 수요는 혼조세이며 산업 전반의 회복 증거는 제한적입니다. Genpact와 EXLS의 수요 코멘터리가 가장 강했던 반면 CTSH는 버티컬별 편차가 크고 EPAM과 GLOB은 여전히 부진한 영역과 신중한 의사결정에 직면해 있습니다. AI 수요만으로 IT 서비스 성장의 변곡점을 선언하기에는 아직 부족하다는 판단입니다.
일곱째, AI는 새로운 업무와 구매 주체를 열어주고 있으나 레거시 축소를 상쇄할지는 불분명합니다. Genpact는 에이전틱 솔루션으로 신규 고객을 확보하고 있고, EXLS는 운영 임원층과의 접점을 넓히고 있으며, GLOB은 AI Pod가 새로운 구매 집단을 열 가능성을 보고 있고, EPAM은 매니지드 서비스와 애플리케이션 유지보수로 확장 중입니다. 다만 대부분 초기 단계로, 신규 스코프 확대가 프로젝트 조기 종료와 가격 압박을 상쇄할 만큼 빠르게 램프업할 수 있는지가 중기 관건입니다.
여덟째, 여러 기업에서 매출보다 수주와 파이프라인이 더 나은 지표가 되고 있습니다. Genpact는 2026년 10억 달러 이상의 에이전틱 수주를 예상하고, CTSH는 Vector 2/3 활동 증가를 보고 있으며, GLOB은 Glob.AI ARR을 확대하고 있고, Kyndryl은 백로그 전환을 통한 성장 개선을 기대합니다. AI 관련 수주가 실제 반복 매출로 전환되는지가 향후 수 분기의 중요한 검증 포인트입니다.
기업별 요약
ADP (중립, 목표주가 287달러)는 AI가 핵심 가치 제안을 훼손하지 않으면서 매출과 효율 양쪽에서 실질적 편익을 내기 시작했다는 점이 논의의 중심이었습니다. ADP Zone은 목표 인력의 약 50%에 배포되어 FY27 말까지 대부분 전개될 예정이며, ADP Assist는 고객 워크플로우 전반에 내재화되고 있습니다. 글로벌 매출은 FY26에 10% 성장했으나 이는 Lyric보다 글로벌 페이롤과 환율 효과에 주로 기인했고, Lyric은 라이브 고객 94%, 파이프라인 50% 증가로 모멘텀이 강합니다. 연간 3.5조 달러 규모의 고객 자금 이동, 컴플라이언스, 축적된 데이터가 단순 업무 자동화 리스크를 넘어서는 방어력을 제공합니다. ES 수주는 FY26에 22억 달러 이상으로 6% 증가했고 FY27 가이던스는 4~7%입니다. 가격은 연 100bp 이상으로 팬데믹 이전 약 50bp 대비 우호적입니다. PEO는 고용 둔화와 의료 인플레이션으로 제약이 지속되고 있으며, 마진은 FY26에 80bp 개선 후 FY27에 70~90bp 추가 개선이 제시되어 기존 50~75bp 프레임워크를 상회합니다.
Cognizant (중립, 60달러)는 여전히 혼조된 수요 환경이 확인되었으나 상대적 포지셔닝에 대한 신뢰는 높아졌습니다. 재량적 지출은 뚜렷이 개선되지 않았고 BFSI와 테크가 강세인 반면 미디어, 제품 및 자원, 헬스는 약세입니다. BFSI는 2분기 고정환율 기준 약 12% 성장했습니다. Vector 2/3 매출은 주로 2027~28년 기회이지만 현재의 수주 증가가 선행 지표 역할을 하며, 계약은 통상 6~8개월 내 매출로 전환되기 시작합니다. 경영진은 추론과 가상 인력 비중 확대에 따라 인당 매출 5~7% 성장이 달성 가능하다고 보고 있으며, 고정가 계약은 총소유비용 기반으로, T&M 계약은 인간 노동과 함께 추론 비용을 가격에 반영하는 방향으로 진화 중입니다. 하반기 성장 가시성은 수요 변곡이 아니라 기수주 프로젝트의 전환에서 비롯됩니다. 자사주 매입은 상반기에 앞당겨져 하반기에는 제한적일 전망이며, 인도 상장은 연말경 결정될 예정입니다.
EPAM (중립, 100달러)은 AI가 보다 유의미한 성장 동인이 되고 있다는 점이 핵심입니다. 2분기 1.6억 달러 이상을 기록한 데 이어 2026년 최소 6억 달러의 AI 네이티브 매출에 자신감을 유지하고 있으며, 고객들이 파일럿을 넘어 성공 사례의 범위를 확대하고 있습니다. AI는 기존 가격 대비 약 25~30% 낮은 애플리케이션 유지보수와 매니지드 서비스 영역까지 기회를 열어주고 있어, 전통적 디지털 엔지니어링을 넘는 시장 확장이 가능합니다. 북미 부진은 딜리버리 역량이 아니라 시장 접근 방식의 문제로 규정되었으며, 유럽에서 효과를 본 도메인 중심 접근과 영업 인력 확대로 대응하고 있습니다. 일부 엔지니어링 영역에서 20~40%의 생산성 향상이 있었음에도 비교 가능한 T&M 단가는 견조하게 유지되고 있어, 가격 압박보다는 딜리버리 레버리지 개선으로 연결될 가능성이 큽니다. 다만 편익의 상당 부분은 재투자될 전망입니다.
ExlService (커버리지 미포함)는 데이터 및 AI 주도 서비스가 2026년 2분기 매출의 61%를 차지하며 전년 대비 30% 성장했고, 전체 운영 매출은 10% 성장했습니다. 2,000개가 넘는 개별 프로세스를 워크플로우 단위로 AI화해야 하는 구조로, 4단계 성숙도 체계에서 대부분이 아직 L1~L2 수준에 머물러 있어 다년에 걸친 과정이 될 전망입니다. 목표 시장 중 실제 아웃소싱된 비중은 20~25%에 불과합니다. 상업 구조는 선제적 AI 투자 후 기본 매출을 유지하면서 절감액의 일부를 공유하는 성과 기반 방식으로 이동 중이며, 인력 증가율은 매출 증가율을 밑돌 전망입니다. iMerit 인수로 모델 평가, 학습, 레드팀 등 파운데이션 모델 계층에 가까운 역량을 확보했고, 이미 오픈웨이트 기술로 11개 모델을 내부 학습했습니다. 매출의 약 25%가 자체 개발 IP와 연관되며, 2026년 가이던스는 고정환율 유기적 성장 13~14%입니다.
Genpact (중립, 36달러)는 최근의 성장 가속이 Core와 ATS 간 단순 믹스 변화가 아니라 사업 자체의 변화에서 비롯된다는 확신을 주었습니다. 상반기에 TCV 5천만 달러 이상 대형 계약 12건을 체결해 전년의 두 배를 기록했으며, 미션 크리티컬한 F&A, 구매, 공급망, HR 워크플로우 비중이 높아 재량적 애플리케이션 개발 노출이 큰 동종업체보다 유리한 위치에 있습니다. 신규 고객이 Core에서 시작해 데이터와 프로세스 기반 작업을 마친 뒤 6~12개월에 걸쳐 ATS로 이전되는 구조이므로, Core는 저성장 레거시라기보다 ATS로의 유입 경로로 보아야 합니다. 2026년 10억 달러 이상의 에이전틱 수주가 예상되지만 현재 ATS의 약 24% 성장 중 에이전틱 기여는 미미해, 향후 추가 성장 레이어가 남아 있다는 의미입니다. 누적 에이전틱 수주액의 절반 이상이 신규 고객에서 나와 TAM 확대 성격이 강합니다. ATS는 직원당 매출이 2배 이상이고 비FTE 매출 비중이 높아, 구조적으로 더 높은 마진의 사업 모델로 이어질 수 있습니다.
Globant (중립/고위험, 37달러)는 AI Pod가 성과를 내고 있으나 아직 연결 성장률을 바꿀 규모는 아니라는 기존 시각이 재확인되었습니다. Glob.AI ARR은 2분기 5,280만 달러에 도달했고 2026년 말 1.1억 달러 이상 목표를 유지하고 있으며, 상위 20개 고객 중 45%가 이미 이 모델을 사용 중이고 마진은 전통적 딜리버리 대비 약 10%포인트 높습니다. 다만 일부 AI 적용 엔지니어링에서 40~50%의 생산성 향상이 나타나면서 프로젝트가 30~40% 빠르게 종료되고 있어, 백로그 보충 속도가 이를 따라가지 못하면 단기 매출 압박이 발생합니다. 상위 20개 고객은 2분기 6.6% 성장하며 안정화 조짐을 보였지만 재량적 지출의 본격 회복은 아직 아닙니다. 인당 매출은 9.8% 증가하고 인력은 8.9% 감소했으며, 회사는 2027년을 개선되는 전환기로, 2028년의 유기적 성장 회복 여부를 더 중요한 질문으로 보고 있습니다.
Kyndryl (커버리지 미포함)은 현대화 수요와 AI의 매니지드 서비스 영향, 성장 복귀 경로가 논의의 중심이었습니다. FY27 매출은 고정환율 기준 보합에서 2% 감소 범위를 유지하며 하반기가 더 강할 것으로 보고, FY28에는 저한자릿수 성장과 12억 달러 이상의 조정 세전이익, 10억 달러의 FCF를 목표로 합니다. 미국은 2개 분기 연속 5% 성장했고, Kyndryl Consult는 14%, 하이퍼스케일러 관련 매출은 최근 12개월간 48% 증가했습니다. 같은 기간 5천만 달러 이상 계약 40건을 체결했고 그중 약 30%가 신규 고객이나 스코프 확대로 FY25의 15%에서 상승했습니다. 성과 기반 매니지드 서비스 모델 덕분에 AI 생산성 이익을 고객과 공유하는 구조가 가능합니다. IBM 하드웨어 및 소프트웨어 구매액이 분사 시점 약 40억 달러에서 20억 달러 미만으로 감소하며 FY27에도 약 3%포인트의 매출 역풍이 예상되나 시간이 지나며 축소될 전망이고, 인력 재조정으로 올해 약 2억 달러, FY28에는 연환산 4~5억 달러의 절감이 기대됩니다.
투자의견 정리
ADP 중립 287달러, Cognizant 중립 60달러, EPAM 중립 100달러, Genpact 중립 36달러, Globant 중립/고위험 37달러이며 ExlService와 Kyndryl은 커버리지 대상이 아닙니다.