TD 코웬은 브로드컴에 대해 매수 의견을 유지하되 목표주가를 475달러로 하향 조정했습니다. 이번 F3분기 실적과 F4분기 가이던스는 사실상 컨센서스에 부합하는 수준에 그쳐 통상적이라면 주가에 부담이 되었을 내용이었으나, 실적 발표 콘퍼런스콜에서 경영진이 고객사별로 이례적으로 구체적인 향후 전망을 제시하면서 이 부분이 곧바로 시장의 주된 서사로 자리 잡았고, 투자자 반응이 부정적으로 돌아서는 것을 막았다는 평가입니다.
핵심은 AI 반도체 매출 전망입니다. 경영진은 F2027년 AI 반도체 매출을 1,150억 달러(전년 대비 100% 증가), F2028년을 2,300억 달러(전년 대비 100% 증가)로 제시했으며, 실제 수요는 이 수치를 상당폭 상회하지만 해당 매출 수준에 필요한 공급과 자금 조달을 확보할 수 있다고 판단해 이 정도 수준을 제시했다고 밝혔습니다. 다만 F2028년 2,300억 달러 가운데 XPU 부문은 주로 앤스로픽과 오픈AI가 견인할 것으로 예상되며, 두 회사는 각각 10GW와 5GW를 배치할 것으로 전망되고 구글 TPU가 세 번째로 큰 기여를 할 것으로 언급되었습니다. AI 인프라 구축을 둘러싼 순환 출자성 자금 조달 우려가 만연한 상황에서 성장의 상당 부분을 이 두 고객사가 좌우한다는 점은 회의론의 근거가 될 수 있다는 것이 TD 코웬의 시각이지만, 수요 자체가 15GW를 크게 웃돈다는 점에서 F2028년과 그 이후 브로드컴 XPU 사업의 상방 잠재력은 분명하다고 보았습니다.
구글과의 관계를 둘러싼 점유율 상실 우려에 대해서도 경영진이 명확한 반박 메시지를 냈다고 분석했습니다. 브로드컴은 미디어텍이 구글의 TPU v8t 파트너라는 점은 인정하면서도, 자사는 이미 v8i를 출하 중임을 강조했으며, TD 코웬은 미디어텍의 v8t 양산이 올해 후반에나 시작될 가능성이 높다고 보고 있습니다. 경영진은 여러 세대에 걸쳐 커스텀 XPU를 적기에, 최소한의 재설계만으로 공급해 온 실적을 부각했습니다. 미디어텍의 점유율 확대를 둘러싼 우려와 추측은 계속되겠지만, 양사 간 공개된 장기 계약을 근거로 브로드컴이 TPU에서 창출되는 매출과 매출총이익의 상당한 과반을 유지할 것으로 전망했습니다.
긍정적 요인으로는 AI 매출이 F2027년과 F2028년 연속으로 두 배씩 증가하며 수요가 그 이상이라는 점, 네트워킹 매출이 계속 강세를 보이며 AI 네트워킹이 XPU와 유사한 속도로 성장하고 있다는 점, 매출총이익률 압박에도 불구하고 강한 영업 레버리지 덕분에 영업이익률이 66% 내외를 유지하고 있다는 점을 꼽았습니다. 반면 부정적 요인으로는 고마진 소프트웨어보다 빠르게 성장하는 AI 반도체 믹스 변화로 F4분기 non-GAAP 매출총이익률이 72% 수준까지 하락할 전망이라는 점, 공개된 파이프라인 수치를 기준으로 GW당 XPU 매출이 하향 추세로 보인다는 점(다만 보수적 가정에 기인했을 가능성 존재), 그리고 XPV 지원 자금의 주요 수혜자인 두 고객사에 대한 직접 판매 비중이 커지면서 순환 자금 조달 우려가 지속되거나 악화될 수 있다는 점을 지적했습니다.
추정치 측면에서 F2026년과 F2027년 전망치는 매출 상향과 매출총이익률 하향이 상쇄되며 대체로 유지되었고, 신규로 제시한 F2028년은 매출과 EPS 모두 전년 대비 약 70% 성장할 것으로 전망했습니다. 목표주가 475달러는 새로운 F2028년 추정 EPS의 약 15배를 적용한 수치이며, 현 주가가 F2028년 추정 EPS의 12배를 밑도는 만큼 위험 대비 보상이 긍정적으로 기울어 있다는 것이 결론입니다.