워쉬(Warsh) 연준 의장의 잭슨홀 메시지는 매파적이었습니다. 기저 인플레이션이 개선되지 않으면 "할 일이 남아 있다"고 언급하며 2% PCE를 확고한 고정 목표로, 정책금리를 주요 수단으로 재확인했습니다. JPM은 여전히 12월 연준 인상을 기본 시나리오로 보고 있으나, 견조한 고용지표를 감안하면 9월 인상 가능성도 열려 있으며 다음 주 CPI가 관건이라고 봅니다. 8월 비농업 고용은 16.2만 명 증가로 컨센서스를 상회했고 실업률은 4.1%, 이전 두 달 수치는 5.5만 명 상향 조정되어 3개월 평균은 7.1만 명입니다. 연말까지 영란은행, 릭스방크, 노르게스방크, RBNZ의 25bp 인상과 함께 ECB와 BoJ는 각각 9월과 12월 두 차례 25bp 인상을 전망하며, ECB 12월 인상은 신규 콜입니다. BoJ는 2027년 상반기 한 차례, 하반기 두 차례 추가 인상을 예상합니다.
7월 1일 이후 시장의 누적 인상 프라이싱은 미국 약 60bp, 영국 약 65bp로 확대됐고, ECB와 BoJ는 기 단행분을 포함해 약 100bp와 110bp에 달해 JPM의 기본 전망을 상당폭 상회합니다. 다만 리스크 분포가 추가 긴축 쪽으로 기울어 있어 이를 역행 베팅할 만큼은 아니라고 판단합니다. 중동 긴장 재고조에 따른 브렌트유 상승이 광범위한 매파적 리프라이싱과 선진국 커브의 가파른 베어 플래트닝을 촉발했으며, 유가는 최근 평균회귀 레인지 상단 근처에 있어 정제제품 압력에도 불구하고 추가 상승 여지는 제한적이라고 봅니다.
JPM은 자체 매파-비둘기파 점수(HDS)와 1Yx1Y OIS 금리를 비교한 결과, 미국 1Yx1Y SOFR은 연준 발언 대비 소폭 비싸(rich) 단기금리가 더 오를 여지가 있고, 유로존 1Yx1Y ESTR은 ECB 발언 대비 소폭 싸지만(cheap) 유럽 천연가스(TTF) 대비로는 비싸다고 분석합니다. 에너지 가격 고공행진이 지속되면 끈적한 인플레이션과 추가 ECB 인상 리프라이싱으로 이어질 수 있다는 판단입니다. 최근 채권 매도세는 재정·인플레이션 부담 외에 유가 상승에 따른 매파적 정책 경로 리프라이싱, 국채 발행 증가와 AI 관련 기업 자금조달 수요가 듀레이션 수요를 두고 경쟁하는 공급발 크라우딩 아웃, 그리고 AI 투자 수익에 따른 생산성 향상과 실질수익률 상승 기대가 복합적으로 반영된 결과라고 설명합니다.
AI 캐펙스는 하이퍼스케일러의 자본배분을 재편하고 있습니다. 2026년 1분기 4대 AI 투자 기업 중 자사주를 매입한 곳은 마이크로소프트뿐이었고 그 규모도 34억 달러에 그쳐 약 10년 만에 최저였으며, 알파벳은 전년 동기 150억 달러 이상을 매입했던 것과 달리 10년 만에 처음으로 자사주 매입을 중단했습니다. 하이퍼스케일러 그룹의 LTM 순이익은 약 6,000억 달러인 반면 잉여현금흐름은 약 1,700억 달러로, 2023년 말 거의 제로였던 격차가 4,300억 달러로 벌어졌습니다. 알파벳은 이미 847.5억 달러 규모 유상증자를 단행했고 메타도 대규모 증자를 검토 중이며, OpenAI와 앤트로픽이 비공개로 IPO 서류를 제출한 상태입니다. 자사주 매입에 의한 유통주식 축소가 증자와 IPO 파이프라인을 통한 주식 공급 증가로 전환되면서, 지수를 떠받치던 메가캡의 한계 매수세가 희석되고, 이익 폭의 확산이나 주식 리스크 프리미엄 조정 없이는 드로다운 방어력의 허들이 높아진다는 진단입니다.
주식시장은 잭슨홀을 성장 이벤트가 아닌 금리 이벤트로 소화했으며, 상승 추세를 깨지 않은 채 고금리 장기화를 반영했습니다. 금리 상승으로 듀레이션 민감도가 다시 주도주 선택 기준에 들어오면서 리더십은 재무 건전성, 가격 결정력, 실적 전달력으로 회귀했고, 시장 확산(broadening) 내러티브는 수세에 몰렸습니다. JPM은 시장이 리스크 숏이 아니라 명확성 숏 상태라고 표현하며, 연말까지 무차별적 베타 랠리보다는 점진적 로테이션 주도 상승이라는 건설적 전망을 유지합니다. 잭슨홀 이후 연준 동결 골디락스 시나리오 가능성이 낮아지면서 나스닥과 S&P 500이 동일가중 및 러셀 2000 대비 우위를 이어가고, 테크, 퀄리티 성장주, 하이퍼스케일러가 연준 인상 국면에서도 선두를 유지할 것으로 봅니다. 9월은 데이터와 FOMC를 통해 연준의 인내가 선택인지 제약인지 드러나는 다음 체크포인트입니다.
11월 미국 중간선거는 교착 상태가 기본 시나리오입니다. 지난 23차례 선거 평균으로 대통령 소속당은 하원 약 27석, 상원 약 3석을 잃었으며, Kalshi 베팅시장은 민주당 하원 장악 85%, 공화당 상원 유지 53%로 보고 있습니다. 유권자 최대 관심사는 경제와 생활비 문제이며, 인기 없는 이란 분쟁과 분쟁 전 대비 39% 오른 휘발유 가격이 변수입니다. 경합 하원 의석이 20년 전 약 90석에서 20~30석으로 줄어 민주당 과반은 220~230석 수준의 근소한 우위에 그칠 전망이며, 큰 정책 변화보다는 예산과 부채한도 등 필수 통과 법안이 주요 전장이 될 것으로 봅니다. 업종별로는 헬스케어 장비 및 서비스가 선거 전 한 달 평균 -2.1% 상대 부진 후 이후 한 달 +0.7% 우위를 보였고, 헬스케어 장비 및 용품 하위 업종은 -1.6%에서 +2.6%로 최근 세 차례 중간선거에서 일관되게 반등했습니다.
자산별 전략으로 채권은 미국 국채 중기물에 약세 편향을 유지하되 실물자금이 이미 비중 축소 상태라 타이밍에는 신중하며, 10년 분트 롱 대 미국채 크로스마켓 포지션을 유지합니다. 신규로 미국 2s/10s 스티프너와 5Yx5Y 인플레이션 스왑 와이드너를 종료하고, 유로존에서는 12월 분트 콜 매수와 3M 리시버를 통한 2s/10s 조건부 불 스티프너 진입, 3Mx5Y 감마 숏 종료를 권고합니다. FX에서는 매파적 연준 리프라이싱으로 달러 약세가 멈추고 소폭 반등했으며, SEK와 CAD 등 선진국 저금리 통화 대비 달러 롱을 재진입하고 SEK/JPY 숏을 통한 엔 롱과 CAD/MXN 숏 캐리 포지션을 유지합니다. 원자재는 금에 대해 저강도 강세 시각을 유지하며 연준 리프라이싱에 따른 조정을 매수 기회로 활용하되 잭슨홀 이후 화폐가치 하락(debasement) 트레이드는 동력을 잃었다고 평가하고, 유가는 분쟁 지속 불확실성으로 4분기 경로가 상향될 위험이 있다고 봅니다. 미국 HG 크레딧은 8월 대규모 발행 이후에도 우호적 매크로와 매력적인 절대금리 덕분에 9월 물량을 소화할 수 있으며, 핵심 리스크는 펀더멘털이 아닌 과도한 금리 변동성이라고 진단합니다.
주요 전망치로 SOFR은 12월 3.90%, 미국 10년물은 4.85%, ECB 예금금리 2.75%, BoJ 정책금리 12월 1.50%에서 2027년 6월 1.75%를 제시했습니다. 주가지수 연말 목표는 S&P 500 8,000, KOSPI 9,000, TOPIX 4,600이며, USD/KRW는 9월 1,470에서 12월 1,490, USD/JPY는 12월 164를 전망합니다. 브렌트유는 4분기 평균 80달러, 금은 온스당 4,500달러, 구리는 톤당 14,800달러입니다. 지역별 주식은 유로존, 일본, 영국 비중 축소, 신흥국 비중 확대(미국 제외 선진국 대비)이며, 업종별로는 테크, 커뮤니케이션 서비스, 유틸리티 비중 확대, 에너지, 소재, 부동산 비중 축소입니다. 참고로 연초 대비 MSCI 코리아(달러 기준)가 85% 상승해 전 자산군 중 가장 높은 수익률을 기록했습니다.