번스타인은 아웃퍼폼(Outperform) 의견을 유지하면서 목표주가를 기존 315달러에서 400달러로 대폭 상향했습니다. 현재 주가 209.66달러 대비 상승 여력은 91%입니다. 밸류에이션 기준을 연중 중반을 지난 만큼 FY28에서 FY28/29 평균으로 롤포워드했고, 평균 비GAAP EPS 추정치 19.04달러에 약 21배(기존 25배에서 하향)를 적용했습니다.
FQ2 실적은 매출 962억 달러, EPS 2.22달러로 컨센서스(923억 달러/2.09달러)를 견조하게 상회했습니다. 데이터센터가 890억 달러(+18% q/q, +117% y/y)로 블랙웰 모멘텀이 지속되었고, 하이퍼스케일 487억 달러(+13% q/q, +102% y/y), ACIE 403억 달러(+25% q/q, +138% y/y) 모두 강세였습니다. 번스타인 역시 분기 중 한 고객(SPCX로 추정)이 ACIE에서 하이퍼스케일로 재분류되었고 과거 수치도 소급 재작성되었다고 언급했습니다. 엣지 컴퓨팅은 72억 달러로 컨센서스 66억 달러를 상회했습니다. 총이익률 75.0%는 가이던스에 부합했고, 세율 16%는 가이드보다 낮았습니다. 재고는 316억 달러로 전분기 258억 달러에서 증가했으며 재고일수는 약 118일로 상승했는데, 3분기 베라 루빈 도입을 앞둔 제품 램프 대비 축적입니다. 중국 비중은 매출의 약 8%로 전분기 약 6%에서 상승했으나 지정학적 역풍을 감안하면 여전히 낮은 수준이며, H200 승인은 받았지만 중국향 호퍼 제품은 데이터센터 매출의 1% 미만이라고 밝혔습니다.
FQ3 가이던스는 매출 1,080억 달러(컨센서스 1,046억 달러), EPS 약 2.46달러로 기대를 크게 상회했습니다. 약 120억 달러의 전분기 대비 증가분 대부분이 데이터센터 몫으로, 데이터센터는 약 1,000억 달러(컨센서스 977억 달러)에 이를 전망이며 루빈이 부문 매출의 약 20%를 차지할 것으로 보입니다. 가이던스에 중국 H200 매출은 포함되지 않았습니다. 총이익률은 메모리 가격 역풍으로 74%로 가이드되어 컨센서스 74.8%를 하회했고, 4분기 71~72%로 바닥을 찍은 뒤 1분기 가격 인상 반영과 함께 내년 72~73%로 회복될 전망입니다(기존 전망 약 75%보다는 낮음). 총 공급 약정은 2,790억 달러에 도달했으며, 클라우드 서비스 계약·데이터센터 리스·지분투자까지 포함하면 3,660억 달러입니다.
가장 중요한 것은 FY28(CY27) 기대치의 대폭 상향입니다. 회사는 기존에 CY25~27 누적 매출 약 1조 달러(내년 데이터센터 매출 약 5,000억 달러 시사)를 제시했으나, 이제 FY28 매출 70% 성장을 전망해 총매출 약 6,800억~7,000억 달러를 시사하며, 이는 내년 데이터센터 전망을 약 2,000억 달러 가까이 끌어올리는 셈입니다. 이 역시 공급 제약 하의 숫자로, 제약이 풀리면 수요는 매출 100% 성장이 가능한 수준이라고 경영진은 언급했습니다.
번스타인은 이번 분기가 "투자자들이 왜 이 주식을 보유하는지 상기시켜주는 분기"라고 평가합니다. 지난 수 분기 동안 회사가 연속으로 어닝 비트를 냈음에도 주가는 정체되고 멀티플은 압축되어 투자자들이 인내해야 했지만, 수요는 차트를 벗어난 수준일 뿐 아니라 루빈 램프가 본격화되며 회사 역사상 최대 제품 사이클을 앞두고 오히려 가속되는 모습입니다. 내년 이후 매출 증가폭은 어마어마해 셀사이드는 물론 바이사이드 추정치도 급격히 상향될 가능성이 높고, 메모리·웨이퍼 등 제약이 해소되면 추가 상방도 열려 있습니다. 경영진이 총이익률 우려에 선제 대응한 점도 긍정적으로, 현 메모리 환경에서 겨우 2~3%p 하락(75% 대비 72~73%)에 그친 것은 "위업(triumph)"이라고 평가했습니다. 또한 회사의 재무상태표가 기술만큼이나 강력한 해자가 되고 있다는 점이 갈수록 분명해지고 있는데, 누구보다 훨씬 큰 규모로 수천억 달러의 핵심 부품을 확보하고 제품 생태계를 지원·육성할 수 있는 능력을 제공하기 때문입니다.
기타 항목으로 분기 설비투자 26.8억 달러, FCF 213억 달러, 자사주 매입 197억 달러와 배당 60억 달러 지급, 잔여 자사주 매입 한도 약 990억 달러가 있습니다.
추정치는 FY27 매출 3,988억에서 4,069억 달러, FY28 5,396억에서 6,903억 달러, FY29 6,230억에서 9,541억 달러로 상향했고, 비GAAP EPS는 FY27 9.20달러, FY28 12.52에서 15.80달러, FY29 14.81에서 22.28달러로 올렸습니다. 리스크로는 단기 실적 변동성, 주요 최종시장의 성장 둔화, 경쟁사의 점유율·가격 압박, 고객의 자체 실리콘 전환, 기술 수출 규제를 꼽았습니다.