JP모건) 엔비디아(NVDA); 견조한 실적 상회 및 상향; FY28 프레임워크는 빠른 성장을 시사(여전히 보수적일 가능성); 메모리 원가 인플레이션으로 매출총이익률 궤적은 하향 조정되었으나 장기 약정이 이를 뒷받침 / 비중확대(OW) 유지. TP$320(기존 $280)
JP모건은 엔비디아에 대해 비중확대(OW) 의견을 재확인하면서 목표주가를 2026년 12월 기준 280달러에서 2027년 12월 기준 320달러로 상향하고 향후 추정치도 함께 올렸습니다. 7월 분기 실적과 10월 분기 매출 가이던스가 모두 시장 기대치를 견조하게 상회했고, 블랙웰 울트라 수요 지속과 국가 주도·AI 네이티브·엔터프라이즈 부문을 아우르는 ACIE 매출 확대에 힘입어 데이터센터 성장이 가속화된 점이 근거입니다.
이번 발표에서 가장 중요한 대목은 경영진이 사상 처음으로 FY28에 대한 공식 매출 프레임워크를 제시하면서 이를 전년 대비 약 70% 성장으로 규정하고, 동시에 이 수치가 공급 제약에 따른 것이며 제약이 없다면 수요는 훨씬 빠르게 진행되고 있다고 명시한 점입니다. JP모건은 에이전틱 AI 도입 속도, 전 세계적인 국가 주도 프로젝트 모멘텀, 경영진이 공급망 파트너들과 계속 확보해 나가는 추가 공급 여력을 감안하면 이 전망 자체가 여전히 보수적일 가능성이 높다고 봅니다. FY28 프레임워크의 근거로는 2조 달러를 넘어선 하이퍼스케일 클라우드 산업 수주잔고, 기가와트당 매출이 베라 루빈에서 400억 달러를 상회할 것이라는 전망(그레이스 블랙웰 250억 달러, 호퍼 180억 달러 대비), 베라 램프업에 따른 FY28 CPU 매출의 두 배 이상 증가 등이 제시됐습니다. 컴퓨트 로드맵 측면에서는 베라 루빈 양산 출하가 이달 개시돼 모든 주요 하이퍼스케일러와 AI 클라우드, 시스템 OEM으로부터 수주를 확보했고, 경영진이 이를 엔비디아 역사상 가장 빠른 램프업으로 규정한 점이 기존의 아키텍처 전환 우려를 해소하는 핵심 요인으로 평가됩니다.
7월 분기 실적은 매출 962억 달러로 전분기 대비 18%, 전년 대비 106% 증가하며 4개 분기 연속 전년 대비 성장률이 가속화됐고 컨센서스 921억 달러를 여유 있게 상회했습니다. GAAP EPS 2.22달러와 매출총이익률 75.0% 모두 컨센서스를 웃돌았습니다. 데이터센터 매출은 890억 달러였으며, 이 가운데 하이퍼스케일이 487억 달러로 전년 대비 102% 증가했고 ACIE는 403억 달러로 전년 대비 138% 늘며 한층 더 가속화됐습니다. 소버린 AI는 주로 지역 네오클라우드를 통해 전분기 대비 35% 성장하고 전년 대비 세 배 이상 증가하면서 해외 매출 비중을 38%까지 끌어올렸습니다. 중국 데이터센터 컴퓨트는 데이터센터 매출의 1% 미만이었습니다. 주주환원은 자사주 매입 200억 달러와 배당 60억 달러를 합쳐 사상 최대인 260억 달러였고, 연초 이후 잉여현금흐름 환원율은 계획인 50% 이상을 넘어 60%에 달했습니다.
10월 분기 매출 가이던스는 중간값 기준 1,080억 달러로 컨센서스 1,045억 달러를 크게 상회했으며, 중국 데이터센터 컴퓨트 매출은 이번에도 0으로 가정됐습니다. 베라 루빈은 이 분기 데이터센터 매출의 약 20%를 차지할 전망입니다. 다만 마진 궤적은 하향 조정됐습니다. 3분기 매출총이익률은 74.0%로 컨센서스보다는 높지만 예상을 웃돈 메모리 원가 인플레이션으로 전분기 대비 약 100bp 하락하며, 4분기에 71~72%로 저점을 형성한 뒤 F1Q28부터 가격 인상 효과가 반영되면서 FY28에 72~73%에서 안착할 것으로 제시됐습니다. JP모건은 이 전망이 FY28 대부분에 대해 이미 알려진 가격으로 확보된 HBM 약정에 뒷받침된다는 점에서 마진 궤적의 하단이 방어된다고 평가합니다. 총 약 3,500억 달러 규모의 공급 약정 중 대부분이 메모리, 주로 HBM 관련이며 3년치 선도 커버리지를 확보한 상태입니다.
손익계산서 밖에서는 인프라 자금 조달 구조의 대폭적인 확장이 주목됩니다. JP모건은 이를 자체 재무상태표와 신용 프로파일이 감당할 수 있는 속도보다 빠르게 성장하는 네오클라우드와 프런티어 AI 랩의 컴퓨트 수요를 풀어주는 장치로 봅니다. 1,050억 달러 규모 PORTS-Pike 보증은 약 4.25GW의 IT 부하에 걸친 오픈AI 오하이오 구축을 뒷받침하고 추가 3.8GW에 대한 우선매수권을 포함하는데, 여러 차례의 20년 업그레이드 사이클에 걸쳐 세대당 약 150만 개 GPU, 1,500억~2,000억 달러 매출에 해당할 수 있습니다. 일부 네오클라우드와의 매출 배분 모델에서는 엔비디아가 기준 가격 클라우드 서비스 계약을 보증해 대주들에게 확신을 주고, 기준 가격과 실제 시장 임대료 간 차액의 50%를 수취하는 구조로, 하드웨어 선판매 위에 사용량에 연동된 반복 매출이 얹히는 형태입니다. 현재 파이프라인에 약 5~20건의 거래가 있습니다. 아폴로, 블랙록, 블랙스톤, 브룩필드, 골드만삭스, KKR과 함께하는 5,000억 달러 민간 자본 금융 플랫폼에서는 엔비디아의 잔여 신용 지원이 건당 약 25%로 제한되며 아직 투입된 자본은 없습니다. 이 밖에 엔비디아는 현재까지 프런티어 AI 랩에 약 500억 달러를 투자했고, 오픈AI는 2030년까지 누적 약 12GW 규모의 인프라 배치를 약정했으며, 엔비디아가 재무상태표를 활용하는 AI 랩들이 FY28 사업의 약 4분의 1을 기여할 것으로 예상됩니다.
이른바 순환 자금 조달 논란에 대해 경영진은 이러한 지원이 수요 강도, 생태계 수익률, 실제 컴퓨트 구매자들의 투자등급 신용 프로파일에 비추어 산정된 것이라고 설명했습니다. JP모건은 엔비디아의 컴퓨트 인프라가 대체 가능하고 재배치 가능하며 보증이 단계적이고 상한이 설정돼 있다는 점, 자금 조달 구조 내 잔여 역할이 의도적으로 제한돼 있다는 점에서 이 주장에 대체로 동의하면서도 이 사안은 계속 논쟁거리로 남을 것으로 예상합니다.