한줄요약: 메모리는 시클리컬이고 삼성전자가 움직이면 샌디스크는 끝난다.
Citron의 $SNDK(샌디스크) 매도 리포트: 정상에서는 종을 울려주지 않는다
우리는 앤스로픽(Anthropic)이 NAND를 직접 만든다고 발표할 때까지 기다릴 필요가 없습니다. 삼성이라는 '800파운드짜리 고릴라'는 이미 이 업계에 버티고 있으며, 지난 30년 동안 똑같은 전략으로 승리해 왔으니까요.
TV 전문가들이 테이블을 치며 개인 투자자들을 도살장(가축차)으로 몰아넣는 동안, 장기 투자자였던 웨스턴 디지털(Western Digital)은 불과 며칠 전 보유 지분의 상당 부분을 현재보다 25% 낮은 가격에 매각했습니다.
스스로에게 물어보십시오. 왜 그랬을까요? 그들은 이 사이클이 정점에 도달했음을 알고 있으며, 끝을 알리는 종소리가 울릴 때까지 기다리지 않기 때문입니다.
$SNDK가 엔비디아가 아닌 이유
시장은 현재 샌디스크를 마치 엔비디아($NVDA)인 것처럼 평가하고 있습니다. 하지만 한 가지 문제가 있습니다. 엔비디아에는 '해자'가 있지만, 샌디스크가 파는 것은 '범용 제품(Commodity)'이라는 점입니다.
우리는 이미 2008년, 2012년, 2018년에 이 영화를 본 적이 있습니다. "이번에는 다르다"는 말은 절대 통하지 않습니다. 메모리는 사이클 산업이며, 사이클은 반드시 정점을 찍습니다.
• 삼성이 움직이면 끝납니다: 삼성은 지난 30년간 이익률보다 시장 점유율을 선택해 온 역사가 있습니다. 샌디스크 같은 단일 품목 제조사가 50%의 매출총이익률에 안주할 때까지 기다렸다가, 한순간에 스위치를 내려버리죠.
• 이번엔 상황이 더 심각합니다: 삼성은 더 이상 물량 공세만 퍼붓는 고릴라가 아닙니다. 삼성은 수익률 50% 이하로는 팔지 않겠다고 선언하며, 자신들의 최고급 칩을 샌디스크의 안마당인 프리미엄 SSD 시장에 투입하고 있습니다. 더 저렴하고 새로운 기술로 샌디스크의 핵심 고객들을 공략하고 있는 것입니다.
• 일시적인 병목 현상: 현재 공급이 타이트한 유일한 이유는 삼성이 다른 제품 라인에서 겪고 있는 일시적인 수율 문제 때문입니다. 하지만 이 병목 현상에는 분명한 유효기간이 있습니다.
결론: 공급 부족이라는 신기루
2018년 정점 대비 두 배의 생산 능력이 뒤에서 대기하고 있는 상황에서, 지금의 "공급 부족"은 실적 발표 한 번에 사라질 수 있는 공급의 신기루일 뿐입니다.
하키 격언을 빌리자면: $SNDK를 공매도하는 것은 "퍽이 향할 곳으로 미리 스케이트를 타고 가는 것"과 같습니다. 사이클이 정상화될 때쯤이면, 이 주식은 이미 훨씬 더 낮은 곳에 가 있을 것입니다.
https://x.com/citronresearch/status/2026304998146015681