1. 빅테크의 capex 증가율 둔화 = 메모리에 악재?(과연 얼마나 둔화될까?)
- 위 표는 모건스탠리의 며칠 전 차트
- 2027년 하이퍼스케일러의 capex를 컨센($1T)보다 +24% 높은 $1.3T로 전망
- 사실 매년, 빅테크의 capex 전망치는 연초에서 연말로 가면서 늘 상향조정되어왔음. 매년 중순이 지나면서 '이렇게 많이 했는데 내년에 설마 또 이만큼 더 증가하겠어??'란 의구심이 늘 현실화되었기 때문
- 그 기반은 클라우드 고객의 AI 수요증가폭이 빅테크의 예상을 늘 크게 초과했기 때문
- 일부는 '경쟁에서 지지 않기 위해', 그리고 '미래에 AGI 달성을 먼저 하기 위해' 실체없는 경쟁적 캐파 확장을 하고 있다고 하지만, 사실 실질적으로 그들은 자기 고객들의 주문 급증에 성실하게 대응하고 있을 뿐(RPO 급증 확인)
- 이것을 주요 클라우드 4사가 최근 실적발표를 통해 여실히 증명
- 아마존은 '서버 투자회수기간은 3년이 되지않음'이라는 보다 명징한 워딩으로 지난 수년의 투자증가가 그 이상의 yield로 돌아오고 있음을 보여줌
- 그에 이어서, 아마존은 '그럼에도 현 공급물량은 수요를 충당하지 못하며, 27년에도 공급부족은 이어지고, 현재 확인되고 있는 28년 수요량은 놀라울 정도'라고 언급
- 내년도 capex 증가율 숫자가 어느 수준이 될지는 아직 모르지만, 일단 지금 시장이 예상하는 수준보다 점점 증가할 가능성은 매우 높아보임
- 무엇보다 아마존의 위 발언은 메모리 가격이 전년 대비 5배 올랐고, 거기서 또 추가로 오르고 있는 시점에서 한 발언
- 과연 이들은 메모리 가격의 폭등을 capex를 줄이고 말고 할 주요변수로 생각하고 있을까?
2. 위 차트에서 중요한 문구 : '소버린 AI를 포함하지 않음'(no sovereign AI)
- 소버린수요를 포함하지 않은 숫자가 $1.3T라고 함
- 소버린 수요는 얼마나 될까?
- GPT 5.6의 집계에 따르면 27년 한 해 소버린AI 투자규모는 중동(사우디, UAE) $30B, EU $30B, 한/일 각각 $10B 등을 포함해서 총 $140B로 예상되고, 2030년까지 누적으로는 약 $500B로 추정
- 즉 컨센서스 대비로는 +14%, 모건 기준으로는 +10%의 업사이드 수요 요인
- 여기에 중국(5년간 2조위안, 연간 약 $60B~100B)을 포함하면 얘기는 또 달라짐
3. 메모리의 GPM은 70% 레벨에서 5년간(이후 롤링) 유지
- 마이크론과 삼전이 공개한 LTA 구조상(닉스도 크게 다르지 않을것) 메모리 업체의 GPM이 70% 수준에서 장기간 유지될 가능성이 큼
- 'GPM 70%의 장기간 유지 픽싱'은 메모리의 시클리컬 구조가 바뀌고 어쩌고가 아니라 인류가 영위한 모든 제조업의 역사상 유례가 없을 만한 이익구조
- 그러나 여전히 시장은 LTA의 구속력을 믿지 않는것 같음
- '구속력을 믿지 않는다'라는 말의 전제에는 '디램가격이 언젠가 급락할 것'이라는 예상이 깔려있음
- 다시 말하면, 시장은 아직 AI 수요의 크기가 얼마가 될지에 대해 (CSP들이 지난주에 그렇게 말하고 숫자로 보여줘도, AI 업계 리더들이 그렇게 입이 닳도록 말하고 다녀도) 감이 없거나 믿지 않는다는 것
- 이는 어쩔 수 없고, 결국 시간이 가면서 확인될 수 밖에 없는 부분. 결국 믿는 사람과 믿지 않는 사람의 포트폴리오가 갈리게 되는 변곡점
* 첨언
- "빅테크가 돈을 벌기 시작했으므로 이제 빅테크 롱 / 메모리 숏(혹은 그냥 매도)으로 가야한다"는 논리가 지난주부터 나오기 시작한 것 같은데
- '빅테크의 FCF가 고갈되면서 투자여력도 딸린다'는게 메모리 및 하드웨어 인프라의 숏 논리였던게 작년, 그리고 불과 몇 달 전까지 늘 붙어다녔던 비관론임
- 그런데 빅테크가 이제 돈을 잘 벌기 시작했으면, 메모리와 하드웨어 전망도 당연히 긍정적으로 바뀌어야 하는게 수순
- 이 역시 또한 수요에 대한 감이 없는데서 출발하는, 비관론의 또다른 모습