2026.09.10 / KB증권 신지훈
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목표주가 650,000원 (상향, 기존 580,000원) / 투자의견 Buy 유지
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1. 핵심 한 줄
① 로슈와 HM17321 기술이전 계약(계약금 1.9억 달러, 최대 23억 달러) 체결로 경쟁력을 입증, 파이프라인 가치 반영해 목표주가 12.1% 상향
② 목표주가는 DCF 기반 SOTP(WACC 9.42%, 영구성장률 3.0%)로 산출, 신약가치 합산액 3.5조원 반영
③ 현재가 대비 상승여력 31.4%, 12M Fwd. P/E 45.4배 수준
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2. 로슈 기술이전 — 비만 시장 차별화 무기
① 로슈는 비만 시장 후발주자로 차별화 포인트가 필수, HM17321을 주요 옵션으로 개발할 것으로 판단
② HM17321은 전임상 단독·병용 요법에서 체중 감량 및 근육 증가 효과 확인, 원숭이 실험에서 지방 선택적 체중 감소 입증
③ 펩타이드 기반이라 Lilly의 Bimagrumab 등 항체 약물과 달리 GLP-1 복합제 개발에 용이
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3. HM17321 시장 포지셔닝
① 시장 포지셔닝이 아밀린과 유사하거나 더 차별화될 가능성, 출시 5년차 매출액 17.5억 달러로 추정
② 컨센서스 기준 출시 5년차: eloralintide 86억 달러, petrelintide 14억 달러, bimagrumab 10억 달러
③ 노인성 질환으로 적응증 확장 또는 임상 성과 입증 시 추정치 상향 가능, UCN2 가치는 로슈 R&D 데이(9/28)·임상 1상 MAD 결과(1H27 종료)에 따라 반영
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4. 밸류에이션 및 파이프라인 가치
① 적정 기업가치 8,273십억원 = 현금흐름 합산 4,705 + 순현금 37 + 파이프라인 3,531, 적정주가 645,782원 → 목표주가 650,000원
② 파이프라인 가치(3.5조원): HM15275 1,329억(원화 1,328.9십억), HM17321 1,010억, HM15912 665억, MK6024 577억
③ 유사 파이프라인·기술이전 이력 보유한 Zealand Pharma 시총 4.5조원 대비 비교 우위
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5. 실적 전망
① 2026E 매출액 1조6,466억원(+6.4% YoY), 영업이익 2,922억원(+13.4%), 지배주주순이익 1,910억원
② 계약금은 3Q~4Q26 중 유입 예정, 앱토즈 인수 효과 등 종합해 실적 반영 계획
③ KB 추정치는 컨센서스 하회(2026E 영업이익 -20.3%, 순이익 -25.7%) — 기술이전 등 상방 여지 존재
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6. 리스크 및 추가 모멘텀
① 상방: 연내 에페글레나타이드 출시, HM15275 기술이전(임상 2상 1H27 종료), 에페거글루카곤 기술이전 가능성
② 근감소 비만 치료제의 FDA 승인 근거·엔드포인트 미확립 — 임상적 이점과 근기능 개선 입증 필요
③ 하방: 에페글레나타이드 처방 부진, MK6024 반환 (Bear 450,000원 / Bull 800,000원)
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7. 한 줄 요약
로슈와의 HM17321 기술이전으로 파이프라인 경쟁력을 입증하며 신약가치 3.5조원을 반영, 목표주가 상향과 함께 후속 R&D 모멘텀이 이어질 것으로 판단한다.
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