2026.09.02 / 키움증권 김진구
──────────
목표주가 50,000원 (상향, 기존 47,000원)
──────────
1. 핵심 한 줄
① 목표주가 5만원으로 상향, 투자의견 BUY 유지 — 27E 지배주주지분순이익 533억원에 목표 PER 12.5배·할인율 10% 적용한 현재가치 (현재가 34,500원)
② 신작 제우스: 오만의 신 초기 매출이 기존 추정치를 상회, 이를 노멀라이즈해 실적 추정치 상향 반영
③ 26E 영업이익 459억원(기존 338억 대비 +36%), 27E 696억원으로 이익 레벨업 전망
──────────
2. 목표주가 상향 근거
① 목표주가 기존 4.7만원 → 5만원 상향, BUY 유지
② 밸류에이션 기준 시점은 27E — 신작 온기 성과가 노멀라이즈되어 반영되는 시점
③ 27E 지배주주지분순이익 533억원 × 목표 PER 12.5배 × 연 할인율 10% = 올해 기준 현재가치
──────────
3. 제우스: 오만의 신 종합 판단
① 일평균 매출 추정 노멀라이즈: 3Q26E 15억원, 26E 9.6억원, 27E 4.7억원
② 스텝업 패키지 등으로 중급 유저 커버리지 확대, 경쟁형 MMORPG 선두급 그래픽과 맞물려 초기 매출이 기존 추정 상회
③ 다만 PvP 밸런스 이슈 등 중기 BM은 기대에 다소 못 미쳐 이후 분기별 하향폭 추가 반영 — 3Q26E 일매출은 기존 대비 +100%지만 26E·27E 일매출은 각각 +56%·+11%로 증가폭 저감
──────────
4. 실적 전망 및 추정치 변경
① 26E 매출 7,436억원, 영업이익 459억원(OPM 6.2%) / 27E 매출 8,076억원, 영업이익 696억원(OPM 8.6%)
② 3Q26E 매출 2,077억원·영업이익 136억원, 4Q26E 매출 2,342억원·영업이익 200억원으로 신작 반영 하반기 실적 개선
③ 추정치 상향: 26E 영업이익 +36%, 지배주주지분순이익 +100.7%(88억→176억), 27E 영업이익 +8.1%, 지배주주지분 +6.3%
──────────
5. 경쟁형 MMORPG 시장 방향성
① 신작별 BM 기조가 점차 낮아지는 것을 시대적 방향성으로 조망 — 유닛당 과금 프라이스 저감으로 본질적 게임성 강화 기대
② 장기적으로 게임 내 아이템 소유권을 유저에게 돌려주고 블록체인과 연계
③ 막대한 트랜잭션 기반 에코시스템을 구축해 가치를 내재화하는 게임사 출현을 최종 종착지로 전망
──────────
6. 한 줄 요약
신작 제우스: 오만의 신의 초기 성과를 현실적으로 노멀라이즈해 실적과 목표주가를 상향했으며, 향후 BM 기조와 중소형 과금 유저 케어의 실질 반영 여부가 매출 지속성의 관건이라 판단한다.
──────────