2026.08.27 / 신한투자증권 이호철·엄민용
──────────
목표주가 650,000원 (상향, 기존 약 510,000원 / +27.5%)
현재주가 530,000원 (8/26) · 상승여력 22.6% · 투자의견 매수 유지
──────────
1. 핵심 한 줄
① 8/24 근육보존 비만 신약 HM17321을 제넨텍(로슈 자회사)에 총 23.05억달러(약 3.2조원)·계약금 1.9억달러(약 2,700억원) 규모로 기술이전
② 선급금 비율 8.2%로 국내 제약사 빅파마 L/O 평균(4%)의 2배 이상, 역대 단일 에셋 L/O 중 선급금 절대액 최대 → 차세대 비만치료제에 대한 빅파마 관심 확인
③ HM17321 신약가치 1.7조원 반영, 신약가치 총합 4.9조원으로 상향하며 목표주가 650,000원으로 27.5% 상향
──────────
2. 딜 개요: 역대 최대 선급금 빅딜
① HM17321은 CRF2 수용체 타깃 UCN-2 유사체로, 근육량 증가와 체지방 감량을 동시 구현하는 차세대 비만치료제. 글로벌 1상 진행 중(27년 3월 종료 예정), 위고비 병용
② 계약 구조: 한국 제외 글로벌 권리 이전, 한미가 1상까지 완료하고 2상부터 제넨텍이 개발 승계. 마일스톤 21.15억달러(약 2.9조원)
③ 선급금 2,700억원(비율 8.2%)은 역대 국내 제약사–빅파마 딜 중 2번째로 높은 수준. 4분기 실적 반영 예정이며 한미사이언스 배분 없이 한미약품이 온전히 수취
──────────
3. 투자포인트: 로슈의 시급성이 우호적 조건으로
① 로슈는 비만 시장 후발주자. 개발 중인 에니세파타이드(GLP-1/GIP)와 RG6652(GLP-1 경구 저분자) 모두 기존 치료제 대비 차별점 부족
② 자체 근육보존 에셋 RG6237(마이오스타틴 억제제)마저 올해 SMA·FSHD 2상 2건 효능 부족으로 실패 → 다른 기전의 근육보존 에셋 확보 시급성이 높은 선급금으로 반영
③ 확보 에셋을 자사 비만치료제와 병용해 늦은 시장 진입을 기전 차별화로 만회할 전망
──────────
4. 실적 전망
① 2026F 매출 1조8,639억원(+20.4%), 영업이익 5,494억원(+113.1%, OPM 29.5%), 지배순이익 4,456억원(+167.4%)으로 기술료 반영에 급증
② 3Q26F 매출 6,117억원(+68.8%)·영업이익 3,110억원(OPM 50.8%)에 선급금 집중 반영. 별도 기준 3Q26F 매출 5,550억원(+106.2%)
③ 2027F 매출 1조8,043억원·영업이익 3,938억원으로 기술료 소멸 시 정상화, 로슈 27년 글로벌 2상 진입 시 대규모 마일스톤 유입 전망
──────────
5. 밸류에이션
① 영업가치 3조2,680억원(국내 제약사 EV/EBITDA 12MF 11.1배 적용) + 신약가치 4조9,380억원 − 순차입금 130억원 = 주주가치 8조1,930억원
② 신약가치 세부: HM17321(로슈) 1조7,220억원, 에피노페그듀타이드(MASH·MSD) 1조2,490억원, 에포시페그트루타이드(MASH) 9,160억원, 에페글레나타이드(비만) 7,200억원, 소네페글루타이드(단장증후군·릴리) 3,310억원
③ 자사주 제외 주식수 12,680천주로 나눠 목표주가 650,000원 산출
──────────
6. 리스크 및 남은 모멘텀
① HM17321·HM15275(글로벌 2상 진행)·HM-500197(마이오스타틴 저해제, 6월 ADA 전임상 발표) 등 남은 비만 파이프라인의 추가 L/O 가능성 상승
② 근육보존 비만치료제 경쟁 심화: 아피테그로맙(2상 완료)·비마그루맙·트레보그루맙 등 마이오스타틴/액티빈 억제제가 선행, HM17321은 CRF2 계열로 데이터 미공개 상태
③ HM17321 가치 추정에 2상 성공확률 28% 적용 — 임상 실패 및 마일스톤 미달 시 밸류 하향 리스크
──────────
7. 한 줄 요약
역대 최대 선급금 빅딜로 빅파마의 차세대 비만치료제 관심이 확인되며, 남은 비만 파이프라인의 추가 L/O 기대까지 더해져 비만 파이프라인 전반의 밸류 재평가가 시작됐다고 판단한다.
──────────