2026.08.25 / 미래에셋증권 [강민희·김영건]
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업종의견 비중확대(유지)
Top picks 차이나테크(강민희) NAURA·SMIC / 반도체(김영건) 삼성전자·SK하이닉스
답사 대상 中 반도체 7개사 현장 답사(8/17~22) + 추가 2개사 유선
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1. 핵심 한 줄
① 中 AI 인프라 투자가 강세를 보이며 자국 AI 가속기 국산화가 진행 중 → 자국 HBM 수요 강세로 이어져 DRAM 생산능력의 상당분을 잠식할 전망
② 수요 주체가 정부 보조금에서 CSP·AI 모델사의 실수요로 이동, 국산 AI 칩 점유율은 거의 0%에서 엔비디아와 50:50에 근접(Biren 인식)
③ 中 HBM3급 자급 시점은 약 2년 뒤로 시장 기대보다 보수적 → 중국발 DRAM 초과공급 우려는 제한적, 삼성전자·SK하이닉스 매수 관점 유효
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2. 답사 5대 함의
① [수요의 방향] 정부→시장, 칩→클러스터로 이전. 한 업체는 올해 CSP·AI랩이 수요의 약 80% 차지, 연초 기준 340여 고객사·1,000건 이상 실배포. Moore Threads는 10만 GPU급 클러스터 구축비 300억~400억 위안(약 6조~8조원) 전망
② [성장의 동인] 네 가지 - 1) 엔비디아 제재에 따른 국산 대체 시장 형성, 2) CSP의 가속기 국산 이원화 의지, 3) 원활한 자본 조달, 4) 풍부한 개발 인력 풀
③ [지향점] 통념과 달리 돈은 추론에서 벌되 승부는 학습에서. 진입장벽·정책 인센티브·학습추론 일체형 설계를 근거로 학습용 칩 집중 투자
④ [서플라이체인] 장비는 순항(국산화율 20~30%, 식각 약 40%), 수주가 단건 PO→PA(Purchase Agreement)로 전환. 남은 고리는 부품 국산화(채택 기준 40~50%)와 노광(최선단 5nm, 신형 노광 수율 약 30%)
⑤ [HBM] 가속기 3사 공통 화두. 수요는 이미 도래했으나 국산화(HBM3급)는 약 2년 뒤. CXMT는 HBM 전환비율이 컨벤셔널 대비 4배에 가까워 27년말까지 약 10% Capa 할당 시 실질 Capa는 25년보다 낮아질 전망
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3. 가속기 3사 코멘트
① Moore Threads(688795 CH, 현재가 CNY 527.66) - 자체 MUSA 아키텍처 기반 훈련 특화 팹리스. 2Q26 매출 10억 위안(약 2,060억원, YoY +141.9%), 상반기 매출 17.4억 위안으로 이미 25년 연간(15.1억 위안) 상회. 홍콩 상장 추진(조달금 R&D·HBM 공급망), 27년 흑자전환 기대
② Iluvatar CoreX(9903 HK, 현재가 HKD 361, 평균목표가 HKD 1,003) - IP 완전 내재화, 자사칩 2대+H200 1대 구성으로 H200 2대 대비 성능 158%·비용 60% 구현. 25년 매출 10.3억 위안(약 2,120억원), GPM 54%, 조정 순손실 4.4억 위안
③ Biren(6082 HK, 현재가 HKD 34.74, 평균목표가 HKD 75.2) - 국산 파운드리 전환 선점(DUV 7nm+첨단 패키징). 26년 상반기 매출 가이던스 11~13억 위안, 26년 매출 목표 20억 위안 이상, 27년 분기 흑자 목표. 홍콩 상장으로 약 56.3억 위안(약 1조 1,600억원) 조달
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4. 인터커넥트·메모리 코멘트
① Montage(688008 CH, 현재가 CNY 191.83, 평균목표가 CNY 280) - 메모리 인터커넥트 글로벌 점유율 약 40% 1위. 1Q26 매출 14.6억 위안(약 3,010억원, YoY +19.5%), 순이익 8.5억 위안, GPM 69.8%. MRDIMM 모듈당 매출 RDIMM 대비 8~10배
② Biwin(688525 CH, 현재가 CNY 225.59, 평균목표가 CNY 348) - 메모리 모듈+첨단 패키징 동시 보유. 2Q26 매출 87.6억 위안(약 1조 8,050억원, YoY +270%), 영업이익 50억 위안, OPM 57.1%. 둥관 첨단 패키징 26년말 월 5천장→27년말 월 1만장
③ Dosilicon(688110 CH, 현재가 CNY 116.10) - 中 SLC NAND 점유율 1위. 2Q26 매출 10.2억 위안(약 2,100억원, YoY +407%), 순이익 5.2억 위안, GPM 74.5%로 흑자전환. 니치 메모리 공급부족률 최대 30% 상회
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5. 장비·엣지 코멘트
① AMEC(688012 CH, 현재가 CNY 357.65, 평균목표가 CNY 373) - 식각 대표주자, 국산화율 식각 약 40%. 2Q26 매출 37.8억 위안(약 7,780억원, YoY +35.5%), 영업이익 19억 위안. 지분 매각익 제외 본업 귀속 순이익 6.5억 위안. 수주는 4Q26~1H27 매출 반영
② Piotech(688072 CH, 현재가 CNY 684.13, 평균목표가 CNY 721) - 증착 국산화 선도(PECVD→ALD·하이브리드 본딩). 2Q26 매출 18억 위안(약 3,710억원, YoY +44.6%), 영업이익 8억 위안. 수주잔고 110억 위안(약 2조 2,660억원)으로 27년까지 실적 가시성 확보
③ Post Moore(비상장) - SRAM CIM 기반 엣지 추론 칩. M50(12nm, 35W서 256 TOPS) 26.2월 양산, 27년 M60 출시 예정. 1Q26 수주액 25년 연간 매출의 10배. SK하이닉스가 22년 합작펀드로 투자
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6. Post Moore(국내 대형주 시각)
① 삼성전자(005930, 현재가 257,000원) - 투자의견 매수·목표주가 370,000원 유지. 26년 90~110조원 주주환원 공시, 최대 배당수익률 보통주 8.3%. 26F/27F 영업이익 392조원/559조원. Hot Chips 2026서 커스텀 HBM 3단계 로드맵·zHBM(전력 약 70% 절감) 공개
② SK하이닉스(000660, 현재가 미기재) - 투자의견 매수·목표주가 2,800,000원 유지. 8/19 40조원 자사주 매입소각 공시, 주주환원 기준 25~27년 누적 FCF의 50% 이상으로 상향. 26F/27F 영업이익 267조원/389조원, DRAM ASP 26F/27F +188%/+23% 전망
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7. 한 줄 요약
中 AI 인프라 수요 폭증과 가속기 국산화가 자국 HBM 수요 강세로 직결되나 CXMT의 HBM 전환은 컨벤셔널 DRAM Capa를 오히려 잠식해, 중국발 공급 교란보다 국내 메모리(삼성전자·SK하이닉스)의 상방 요인으로 작용한다고 판단한다.
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