2025년 10월 11일 대규모 청산 사건 이후, 영구선물 거래소 구조에 대한 다양한 분석이 나오고 있습니다.
"All perps traders are equal. Some are more equal than others." 이 글은 영구선물 거래와 ADL로 인한 리테일 투자자들의 피해를 다룹니다.
ADL이란?
ADL(Auto-Deleveraging)은 수익 포지션을 강제로 청산하는 시스템입니다. 거래소 파산을 막기 위해 수익 포지션을 강제 종료하여 손실 규모를 제한하는 역할을 합니다.
한쪽 포지션이 대규모로 청산되어 미결제약정 (OI)이 급격히 불균형해지면, 수익률과 레버리지가 높은 포지션부터 우선 청산됩니다.
영구선물 구조는 평소 펀딩비로 롱-숏 균형을 유지하지만, 펀딩비는 급변동에 대응이 느리기 때문에 ADL이 최후의 안전장치로 작동합니다..
"Crypto Black Friday - What Broke, What Worked, What Next "글에서도 비슷한 내용을 설명하고 각 퍼프 덱스의 대응 방식을 비교합니다.
Hyperliquid: ADL이 다수 발동했으나 시스템 안정성은 유지되었습니다. HLP 볼트가 청산 흐름과 수수료를 흡수하도록 설계되어 LP 참여자는 이득을 봤지만, 트레이더는 손실을 입었습니다.
Lighter: LLP가 보험 펀드 겸 유동성 지원 장치로 손실을 흡수하여 ADL 발생을 최소화했습니다. 트레이더 보호를 우선하는 구조이나, 장기적으로는 예치자 이탈로 인한 유동성 위험이 존재합니다.
ADL 구조에는 2가지 문제가 있습니다.
1. 예상치 못한 트레이더 피해
대다수 트레이더는 ADL 구조를 충분히 인식하지 못한 채 거래합니다. 특히 헤지 포지션이나 스프레드 전략을 운용하는 트레이더의 경우, ADL 발동 시 전략 자체가 무너지는 피해를 입게 됩니다.
2. 투명성 부족과 정보 비대칭
두 글에서 언급된 것처럼 ADL 면제 대상이 존재합니다. Athena의 경우 CEX랑 ADL 면제 계약이 되어있다고 합니다. 이러한 정보와 규모는 공개되지 않습니다.
OI 중 면제 비율이 어느정도인지 알 수 없으며, ADL 발동 조건과 로직도 공개되어있지 않습니다. 최종적으로 현재 내 포지션의 ADL 위험도를 알 수 없습니다.
거래소 입장에서는 정보 비대칭이 수익원이자 경쟁 우위 요소입니다. 반면 트레이더에게 투명성은 리스크 관리의 필수 조건입니다.
이러한 이해관계 충돌을 해소하기 위해서는 최소한의 투명성 기준을 마련하는 규제가 필요합니다.