1. 하이닉스가 하루 10% 빠졌음. 최근 메모리 5개사의 실적을 합산하면 분기 영업이익이 무려 1,818억 달러, 연환산 7,272억 달러에 달함. 합산 시가총액 2.8조 달러에서 순현금 2,800억 달러를 제외하면 기업가치는 연환산 영업이익의 3.5배에 불과함
2. 더 놀라운 건 수익성임. 하이닉스 79.7%, 마이크론 80.7%, 키옥시아 80.5%, 샌디스크 78.5%의 영업이익률을 기록했음. 과거 경기민감 산업의 대명사였던 메모리 기업들이 소프트웨어 기업에 가까운 이익률을 내고 있는 셈
3. 시장은 이 숫자를 믿지 않는 것처럼 행동함. 정확히는 지금의 이익이 지속 가능하지 않다고 판단하는 것. 메모리 가격이 정점을 찍으면 실적이 급격하게 무너진다는 과거의 경험이 여전히 밸류에이션을 지배하고 있음
4. 문제는 이번 사이클의 구조가 이전과 다를 가능성임. HBM 생산 확대는 범용 DRAM의 생산능력을 잠식하고, AI 서버 수요는 HBM뿐 아니라 일반 DRAM과 NAND 수요까지 끌어올리고 있음. 실제 2027년 메모리 판가 상승 전망은 DRAM 20~40%, NAND 20~32%, HBM 60~140%까지 거론됨
5. Jonah Lupton의 하이닉스 추정 모델도 흥미로움. 2027년 매출 증가율을 73%로 예상하는데, HBM의 성장 기여도가 26%p, 일반 DRAM과 NAND가 47%p임. HBM만 잘 팔리는 게 아니라 메모리 전반의 공급 부족이 기업 전체의 이익을 밀어 올리는 구조라는 것
6. 여기에 하이닉스는 이미 2027~28년 생산능력의 절반 이상을 장기계약으로 확보했음. 메모리 가격 상승과 장기계약 확대가 동시에 진행된다면 과거처럼 공급 과잉과 가격 폭락이 빠르게 찾아온다는 전제부터 다시 검토할 필요가 있음
7. 물론 2027년 예상 PER 1.8배라는 숫자는 공격적인 판가 상승과 자사주 매입을 가정한 추정치임. 향후 증설에 따른 공급 증가와 가격 정상화 가능성도 무시할 수 없음. 다만 지금 시장의 가격은 메모리 기업들이 돈을 못 벌어서가 아니라, 돈을 버는 시간이 길지 않을 것이라는 가정에 가까움
✍️메모리 슈퍼사이클이 끝나는 시점이 시장의 예상보다 1년만이라도 늦어진다면, 지금의 밸류를 어떻게 설명할 것인가?